泉源 ：银河农产物 及衍生品 大豆、豆粕、豆油、菜油、棕榈油

　　第一部分   媒介 择要

　　上半年国表里 行情回顾 ：本年 一季度油脂出现 震荡上涨趋势，重要 在于受棕榈油国表里 供应偏紧的实际 和预期相共同 以及外洋 降息预期和地缘政治风险升温，在棕榈油的领导 下油脂演绎了一波超预期的上涨行情，与此同时豆棕价差和菜棕价差也履历 了一波非常顺畅的下跌。二季度油脂团体 出现 宽幅震荡且颠簸 较为剧烈，代价 重心有所抬升，重要 在于气候 炒作的利多因素与供需抵牾 并不突出且市场感情 显着 降温的双重影响。由于气候 的炒作使得菜油和豆油均出现大幅上涨，棕榈油由于供需抵牾 不大相对偏弱，豆棕和菜棕价差也出现大幅上涨，但随着气候 炒作引发的减产预期渐渐 消退以及市场感情 降温，市场也从买卖 业务 预期渐渐 转向买卖 业务 实际 ，油脂出现震荡回路，棕榈油由于根本 面相对偏强表现 也较为抗跌。

　　第二部分   根本 面供需形势分析

　　（一）国表里 行情回顾

　　本年 一季度油脂出现 震荡上涨趋势，重要 在于受棕榈油国表里 供应偏紧的实际 和预期相共同 以及外洋 降息预期和地缘政治风险升温。从根本 面上看，一季度为棕榈油传统的减产季，与此同时产地出口较为正常而马印国内的斲丧 需求处于汗青 同期偏高程度 ，这也使得马棕库存超预期快速去库至200万吨以下，印尼库存连续 偏低。国内棕油在此期间也快速去库，且后期买船偏少使得市场担心 后期棕油供应偏紧，在棕榈油的领导 下油脂演绎了一波超预期的上涨行情。而国内豆油库存较为中性，菜油库存依然偏高，但由于南美大豆生长较好使得南美丰产预期始终较强，一季度豆棕价差和菜棕价差也履历 了一波非常顺畅的下跌。

　　二季度油脂团体 出现 宽幅震荡且颠簸 较为剧烈，代价 重心有所抬升，重要 在于气候 炒作的利多因素与供需抵牾 并不突出且市场感情 显着 降温的双重影响。4月中下旬开始欧洲履历 了大范围的霜冻气候 ，此中 欧菜籽的主产区德国、法国以及波兰等国都受到影响，之后在5月份俄罗斯和乌克兰也遭遇了霜冻气候 引发市场对欧洲菜籽减产的担心 。别的 ，巴西南里奥格兰德州也遭受了严峻 的洪灾，市场预计大豆丧失 在100-300万吨。由于气候 的炒作使得菜油和豆油均出现大幅上涨，棕榈油由于供需抵牾 不大相对偏弱，与此同时豆棕和菜棕价差也出现大幅上涨，但随着气候 炒作引发的减产预期渐渐 消退，以及市场感情 降温，市场也从买卖 业务 预期渐渐 转向买卖 业务 实际 ，油脂出现震荡回路，棕榈油由于根本 面相对偏强表现 也较为抗跌。

　　（二）棕榈油产量规复 较好，产地斲丧 创同期新高，库存保持紧均衡

　　本年 以来马棕产量规复 较好，1-4月马棕产量连续 处于5年均线上，5月产量更是超预期到达 汗青 同期高位，1-5月马棕产量累计到达 726万吨，同比增长 9%，较5年均值增长 了2%。产量规复 较好大概 与本年 马来连续 高温少雨从而有利于采摘和运输有关，另一方面外籍劳工也在渐渐 规复 ，实际 上自客岁 以来马来外籍劳工的数量 便在连续 规复 ，本年 1-4月的在线续签与临时 答应 证的合计人数也是高于22、23年同期。

　　固然 上半年马棕产量规复 较好，但对于下半年马棕的产量我们保持相对审慎 的态度。客岁 厄尔尼诺气候 对于马来的影响没有印尼那么大，仅有个别月份出现显着 的干旱，然而本年 上半年东南亚遭遇了连续 的高温干旱气候 ，马来累计降雨量连续 略偏低于10年均值，此中 干旱较为显着 的地区 在轰隆 和沙巴，连续 的高温干旱气候 对后期棕榈油产量将会造成倒霉 影响，如今 这一高温干旱的状态 与2016年和2020年较为相似，而这两年刚好也是厄尔尼诺转向拉尼娜的年份。一样平常 来说油棕从着花 到成熟结果 必要 6个月，由于客岁 个别月份较为显着 的干旱以及本年 上半年非常 的干热气候 会影响花序性别分化，或将对本年 下半年的产量尤其四序 度乃至 来岁 一季度造成肯定 的减产。另一方面，如今 NOAA等机构预计8月或将出现拉尼娜气候 ，预估9-11月出现该气候 的机构和概率也在渐渐 增长 ，固然 拉尼娜发生的月份在不绝 调解 ，但随着时间的推移，假如 四序 度发生拉尼娜气候 叠加传统的减产季，届时产量或将处于汗青 同期偏低程度 。固然 假如 真的在三季度开始发生拉尼娜，三季度正值增产旺季因此对于产量的倒霉 影响大概 就没有那么大。综合来看，我们以为 马棕三季度产量或将继承 规复 ，而四序 度产量大概 不容乐观，整年 产量预计在1880-1900万吨之间。

　　需求方面，本年 马棕出口较为正常，根本 在5年均线上，克制 到5月马棕累计出口已经高于疫情期间的几年，同比增长 7%，但仍不及疫情前程度 。别的 ，本年 马棕国内斲丧 也较为亮眼，月度斲丧 量连续 处于5年均线上，高基数的环境 下累计同比仍增长 2.5%，如今 马来对其国内生柴掺混政策并未做出调解 ，然而本年 以来POGO价差相对偏低，有利于生柴掺混，不打扫 马来国内有些地区 在利润的驱动下得当 增长 了生柴的用量。在生柴出口方面，本年 马棕生柴累计出口在低基数的环境 下大幅增长 ，但团体 上仍低于5年均值。别的 ，必要 阐明 的是，马棕均衡 表的斲丧 是表观斲丧 ，本年 马棕入口 量连续 处于汗青 同期偏低程度 ，这也使得马棕供应在肯定 程度 上弱于往年，而库存累库进程 又较为迟钝 ，表观斲丧 则显得很好。由于马棕需求较好使得一季度快速去库至5年均值以下，进入增产季库存也并未出现显着 的累库，之后随着马棕产量连续 规复 ，预计库存将小幅累库，然而紧均衡 的状态大概 将贯穿整个下半年。

　　再来看印尼方面，如今 Gapki数据仅公布到3月，数据表现 印棕一季度产量均处于汗青 同期偏高程度 ，高基数下使得1-3月印棕累计产量同比小增0.8%，由于缺乏印尼产量的高频数据，我们从印尼现货价来推测其供应环境 ，从印尼CPO招标价上看，自4月尾 以来代价 出现 震荡上涨趋势，如今 已处于汗青 同期高位，使得市场对于印尼增产期产量存在猜疑 。CPO招标价在增产期不降反涨我们以为 重要 有这三方面的缘故起因 ，一是印尼受客岁 厄尔尼诺影响，本年 增产期大概 增产不及预期；二是印尼国内精粹 厂扩张从而对于CPO的需求增长 ；三是本年 印尼继承 实行 B35政策，为了完成既定配额目标 也增长 了CPO的利用 量。然而无论是哪种缘故起因 ，归根到底都可以阐明 印尼CPO供应出现了阶段性的告急 。对于下半年印尼产量，客岁 下半年发生的厄尔尼诺气候 使印尼遭受了显着 的干旱，我们预计本年 印尼产量同比或将出现小幅降落 。

　　出口方面，由于本年 印马价差较高且印尼库存连续 偏低，印棕代价 偏高使其出口也欠佳，根据Gapki数据本年 1-3月印棕累计出口仅为754万吨，同比镌汰 11%，也低于5年均值。从印尼海关数据来看，1-5月累计出口800万吨，也处于汗青 同期偏低程度 。

　　不外 印尼本年 以来生柴斲丧 较好，增幅显着 ，使得1-3月印棕国内斲丧 累计到达 570万吨，创汗青 同期新高。从Aporbi公布的生柴产量和斲丧 数据上看，4月印尼生柴产量降至91万千升，本年 1-4月生柴累计产量到达 430万千升，同比增长 9%，创汗青 同期新高。本年 POGO价差相对偏低有利于印尼国内生柴的掺混，4月印尼生柴斲丧 小幅降至98万千升，1-4月累计生柴斲丧 也到达 415万千升的高位。克制 到4月，印尼生柴目标 完成率到达 32%，根本 可以或许 完成月均目标 量，预计B35生物燃料的利用 有望实现2024年的配额目标 ，后期印尼在CPO利用 上或将会继承 增长 。

　　团体 上看，本年 印棕产量同比或将出现小幅降落 ，出口大概 也连续 欠佳，同比出现小幅降落 ，但国内斲丧 量同比增长 的环境 下，预计印棕库存也难以出现大幅累库，或连续 处于偏低程度 ，而两国合计总库存也将连续 低于5年均值，维持紧均衡 状态。

　　（三）印度食用油斲丧 强劲，后期或将继承 采购棕榈油

　　克制 到5月，印度2023/24年度食用油入口 量累计到达 857万吨，同比降落 6.5%，此中 葵油无论是与棕榈油和豆油的价差上存在性价比，还是 在入口 利润上都存在绝对的上风 ，使得本季度至今葵油累计入口 量到达 创记录 的200万吨，同比增长 20%；豆油累计入口 量在159万吨，同比镌汰 51%，这与南美豆油的供应以及自身的需求、物流等等因素有肯定 的关系，从而使得印度对豆油的入口 出现显着 降落 ；棕榈油入口 也出现同比降落 至498万吨（-37万吨），本年 棕榈油产地库存团体 偏低不肯 意贬价 贩卖 ，尤其是CPO，本季度至今CPO累计入口 同比镌汰 10.8%。

　　库存方面，5月印度港口库存增至66.8万吨，略高于5年均线，此中 棕油小幅去库至28.6万吨，豆油略增至12.4万吨，葵油大幅增至25.8万吨。5月食用油入口 大幅增长 而库存增幅较小，反映出印度食用油斲丧 较好，究竟 上本年度以来印度表观斲丧 连续 处于汗青 同期偏高程度 ，渠道和港口库存均出现 小幅去库的状态，4、5月开始出现小幅累库，阐明 库存并未大量堆积在渠道，实际 斲丧 大概 较为强劲。对于6月，预计棕油和葵油或将连续 累库，而豆油由于入口 量偏少将继承 去库。

　　此前印度植物油生产商协会预计23/24年度印度植物油入口 量约在1620万吨，同比镌汰 50万吨，此中 棕榈油入口 约在900万吨，同比镌汰 80万吨左右，就如今 的环境 来看，乌克兰可供出售的葵油在镌汰 ，棕榈油入口 利润尚存，而豆油和葵油入口 利润出现恶化，豆棕、葵棕价差震荡上涨，棕榈油库存也偏低，随着棕榈油渐渐 进入增产旺季，印度或将加大对棕榈油的入口 ，本年度棕榈油入口 量或将高于协会所预计的900万吨，处于仅次于客岁 的第二高。不外 随着食用油入口 增长 ，后期或将连续 累库。

　　（四）巴西生柴掺混顺遂 举行 ，美豆油生柴需求被挤压

　　巴西生柴方面，客岁 年底巴西国家能源政策委员会（CNPE）表现 自2024年3月开始将生物柴油掺混比例从12%上调至14%，如今 巴西生柴月度贩卖 量仅公布到1月，1月份的掺混率大概在12%，我们假设巴西生柴月度产量及销量，克制 到5月本年 巴西生柴累计生产35亿升，同比增长 29%，创汗青 同期新高，而掺混率在3、4月到达 13.8%、13.4%附近，根本 实现B14的掺混目标 。从巴西生柴与柴油代价 的价差上看，自22年下半年价差不停 处于负数且倒挂在加深，利润驱策 下使得巴西这两年在上调掺混率，到如今 为止这一价差仍有利可图，肯定 程度 上促进了巴西生柴的掺混积极性，从而实现B14政策的顺遂 实行 。

　　从巴西大豆压榨量上看，本年 1、2月巴西大豆榨利虽不及客岁 同期，但也处于汗青 同期偏高程度 ，榨利较好的环境 下使得巴西1、2月国内压榨量与客岁 同期根本 持平，高于5年均值，而随着榨利渐渐 降落 ，3、4月压榨量固然 较1、2月增长 ，但远不及客岁 同期，4月压榨量略低于5年均线上，本年 1-4月累计压榨量在1586万吨，同比降落 6%。5、6月巴西榨利震荡上涨至同期偏高程度 ，预计5、6月大豆压榨量或将增长 。

　　本年 巴西豆油斲丧 连续 处于汗青 同期偏高程度 ，累计斲丧 量到达 280万吨，同比增长 11%，豆油斲丧 较好离不开生柴需求的增长 。巴西生柴的质料 中重要 是豆油、UCO尚有 一小部分 的牛油，由于一季度时美豆油与其他油脂之间的价差较高，使得美国从中国入口 了大量的UCO、从巴西入口 了非常多的牛油，而巴西牛油出口到美国后，巴西豆油在生柴中的利用 也有所增长 ，巴西豆油月度库存连续 偏低，累库迟钝 。不外 随着美豆油与其他油脂间价差渐渐 低落 后，美国对巴西牛油的入口 大概 会镌汰 ，而巴西豆油的斲丧 或将被出口降落 的牛油部分 更换 ，但牛油的体量较小，团体 上巴西生柴中豆油的利用 量还是 第一大质料 。

　　美国生柴方面，客岁 四序 度以来美国UCO代价 连续 走低，4月UCO代价 开始震荡上涨，但仍处于汗青 同期低位，如今 UCO代价 涨至900美元左右。由于UCO和牛油的代价 偏低，UCO生柴用量显着 增长 ，本年 1-3月累计利用 18亿磅，同比增长 34%，牛油累计利用 19亿磅，同比增长 200%+，菜油累计利用 10亿磅，同比增长 36%，而豆油作为几种生柴用油里比力 贵的油，其利用 量相较客岁 则相对稳固 ，增幅持平。

　　从油脂入口 上看，本年 美国无论是菜油、UCO还是 牛油的入口 同比增幅都较多，累计入口 处于汗青 同期偏高程度 。克制 到4月，菜油、UCO及牛油累计入口 分别到达 115万吨（+21%）、70万吨（+117%）和28万吨（+37%），这也表现 出其他油脂对豆油需求的挤压。不外 4月开始美豆油对其他油脂的价差显着 缩小，使得4月美国入口 UCO和牛油的量锐减。近期D4Rins代价 依然低位震荡中，相对比力 安稳 维持在0.55美元左右，1-4月D4 rins注册天生 量到达 创记录 的18亿加仑。本年 BOHO价差连续 处于汗青 同期偏低程度 ，利于豆油基生柴掺混，5、6月随着美豆部分 工厂停机查验 规复 开机以及美豆榨利增长 ，豆油供应有望增多，而美豆油与其他油脂价差继承 收窄，豆油在生柴中的用量也将会增长 ，而豆油库存大概 较难有大幅的累库。

　　（五）国内油脂预计累库，基差弱势持稳运行

　　棕油入口 方面，本年 棕油由于代价 相对偏高，性价比不强，国内入口 利润欠佳，本年 1-5月棕油累计入口 仅有122万吨，同比镌汰 34%，处于汗青 同期偏低程度 。买船方面，克日 产地报价偏稳运行，但近月入口 利润倒挂有所加深，近两周新增10+船11月买船，而6、7月棕油团体 到港预计在40和30多万吨左右，随着6、7月棕榈油渐渐 到港，库存有望小幅增长 ，不外 必要 留意 的是在7月买船到港后，7月之后的买船仍偏少，若后期入口 利润没能打开，期间大概 会存在肯定 的缺口，下半年国内棕油团体 库存大概 仍略偏紧。

　　大豆压榨方面，本年 大豆压榨量团体 略偏低，使得1-5月豆油累计压榨产量不及汗青 同期，约在3200万吨，同比小幅降落 1.6%，低于5年均值，这也使得本年 以来豆油产量偏低，预计6-8月大豆入口 月均仍在1000吨以上，而压榨量和开机率将保持安稳 ，豆油或将累库。菜籽压榨方面，本年 1-5月菜油累计压榨产量到达 77万吨，处于汗青 同期偏高，菜油入口 量也偏多，1-5月累计入口 81万吨，低于客岁 同期，但高于5年均值，菜油团体 供应富足 且供大于求的环境 一时难改。

　　克制 到5月，本年 国内无论是三大油脂表观斲丧 还是 四大油脂表消均略低于5年均值，也低于客岁 同期，此中 三大油脂表消同比降落 3%，四大表消同比降落 1%，由于此前棕油库存偏低代价 偏高使其斲丧 被部分 更换 ，1-5月棕油表消远不及客岁 同期，也低于5年均值，豆油表消则显着 高于客岁 ，但略低于5年均线，由此可见在菜葵油对豆棕存在显着 的更换 环境 。菜油本年 供应富足 ，同时菜豆价差和菜棕价差均处于汗青 同期低位，有利于菜油的斲丧 ，不外 菜油实际 斲丧 是否像表消所展示的云云 强劲就不肯定 了。如今 豆棕现货价差震荡回落至120元附近，菜豆现货价差出现回落至300元附近，棕榈油由于供应相对偏紧，豆棕现货价差或将继承 震荡收窄。

　　库存方面，克制 2024年6月14日（第24周），天下 重点地区 三大油脂总库存预计在172万吨，环比前一周镌汰 1.07万吨，减幅0.62%，库存高于3年均值，根本 处于5年均线上，此中 棕榈油贸易 库存在36.77万吨，环比镌汰 0.75万吨，仍未开始累库，豆油贸易 库存在93.76万吨，环比增长 0.08万吨，处汗青 同期较为中性程度 ，菜油小幅去库至41.9万吨，库存仍偏高。如今 三大油脂均有累库的预期在，三大油脂基差偏弱持稳运行，华东豆油和棕油报在150和120附近，广西菜油报在-180。别的 ，如今 国内葵油库存在渐渐 去库，葵豆、葵菜价差也在渐渐 拉大，或将有利于豆菜油的斲丧 需求。

　　第三部分  行情预测 及买卖 业务 战略

　　短期，从三大油根本 面来看，如今 国内油脂团体 供应富足 ，但棕榈油累库预期迟迟没有兑现，随着后期到港渐渐 增长 ，棕油将开始累库，而菜油库存偏高使得菜油根本 面相对偏弱，菜油供大于求的题目 一时难改。别的 ，产地方面马棕5月准期 小幅累库，但印棕增产季产量成谜，市场分歧较大，而美豆和加菜籽如今 产地气候 较为正常，欧菜籽即将开始收割，若后期加菜籽气候 依然保持精良 的话，菜油对豆油和棕油的价差大概 仍偏弱。短期油脂仍缺乏连续 上涨动力，但原油震荡上涨使得油脂下跌空间也将较为有限。

　　中长期 看，将来 两个月为美豆、加菜籽以及各国葵籽的生长期 ，而俄乌菜籽将来 一个月也将进入劳绩 期，在此期间气候 变革 对油料生长和收割均存在肯定 的影响，因此气候 炒作的窗口仍存，必要 特别 留意 产地的气候 变革 ，以及市场对油料供应预期的边际变革 。团体 上棕榈油产量和库存或将先增后降，供应连续 处于紧均衡 状态将支持 棕榈油代价 后期上涨，油脂重心有望上移，同时震荡也将加剧。

　　单边战略 ：短期油脂缺乏上涨动力，维持震荡行情，但中长期 油脂有望震荡上涨，可思量 逢低得当 建头寸。

　　套利战略 ：观望。

　　期权战略 ：方向上偏上涨的期权战略 同时颠簸 率增长 的期权组合，别的 需留意 节奏和胜率。（观点仅供参考，不作为交易 依据）

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